在房地产投资中，选择何种融资方式，是一项会显著左右投资回报的重要决策。夹层贷款和优先贷款，是房地产金融中两种主要的借款形式，能否正确理解两者各自的风险收益特征，往往决定投资成败。
什么是优先贷款？房地产融资的基本结构
优先贷款是指偿还顺位最高、也就是最优先受偿的融资。它是房地产投资中最常见的融资方式，主要放贷方通常为银行、信用金库等金融机构。
优先贷款的主要特征如下。
- 偿还优先顺位：在发生违约时，拥有最优先受偿的权利
- 担保：在目标房地产上设定第一顺位抵押权
- LTV（Loan to Value）：通常在60至80%的范围内
- 利率：大约为1.0至3.5%（以浮动利率为主）
- 融资期限：15至35年
优先贷款虽然可以用较低利率筹资，但融资金额存在上限，因此无法覆盖物业价格的全部金额。其余部分需要通过自有资金或夹层贷款来补足。
什么是夹层贷款？一种中间型融资方式
夹层贷款是位于优先贷款与自有资金之间的一种中间型融资形式。“mezzanine”在意大利语中意为“夹层”，其偿还顺位排在优先贷款之后。
| 项目 | 优先贷款 | 夹层贷款 |
|---|---|---|
| 偿还顺位 | 第1位（最优先） | 第2位（次级） |
| 担保 | 第一顺位抵押权 | 第二顺位抵押权或无担保 |
| LTV | 60至80% | 80至90%（含优先贷款） |
| 利率 | 1.0至3.5% | 5.0至15.0% |
| 融资期限 | 15至35年 | 3至10年 |
| 主要放贷方 | 银行、信用金库 | 基金、非银机构 |
夹层贷款虽然利率较高，但可以减少自有资金投入，因此被希望最大化杠杆效应的投资者所采用。
为什么要使用夹层贷款？三项优势
使用夹层贷款，主要有以下三项战略优势。
- 提升自有资金效率：可以用较少的自有资金取得更大规模的物业，并提高ROE（净资产收益率）
- 扩大投资机会：即使仅靠优先贷款会出现资金不足，也仍然可以执行投资
- 分散投资组合：将自有资金分散投入多个物业后，可以实现风险对冲
不过，夹层贷款的利息负担可能会压缩投资收益，因此必须与物业的Cap Rate（资本化率）进行比较。通常认为，当物业的NOI收益率达到8%以上时，使用夹层贷款更具合理性。
夹层贷款有哪些风险与注意事项？
夹层贷款伴随以下风险。
- 利率变动风险：如果是浮动利率，利率上升会增加偿还负担
- 再融资风险：由于融资期限较短，到期时再融资条件可能恶化
- 违约风险：由于偿还顺位较低，在出售物业时存在夹层部分无法回收的风险
- 契约条款：通常会设置DSCR（债务偿还覆盖率）和LTV的维持条件
在作出投资判断时，必须进行压力测试（在利率上升、租金下降情景下的模拟），并确认即使在最坏情景下是否仍具备偿还能力。
房地产投资融资相关FAQ
Q1. 个人投资者也可以使用夹层贷款吗？
一般来说，夹层贷款更多用于面向企业的大型项目（数亿日元规模）。对于个人投资者而言，更现实的方式是通过出资房地产基金，间接参与夹层投资。
Q3. 夹层贷款与股权出资有什么区别？
夹层贷款属于“借款”，因此会产生还款义务和利息支付。另一方面，股权出资属于“出资”，分红与利润联动。夹层贷款的风险较低，但回报也相对有限。
Q3. LTV过高会带来什么问题？
LTV越高，杠杆效应越大，但同时在物业价格下跌时的损失风险也会增大。通常当LTV超过90%时，哪怕只是轻微的价格下跌，也可能陷入资不抵债，并提高收到金融机构追加担保要求（margin call）的风险。
